กนง. ยังไม่ขึ้นดอกเบี้ย แต่ชี้ว่านโยบายการเงินที่ผ่อนคลายมากมีความจำเป็นลดลง

ในการประชุมคณะกรรมการนโยบายการเงิน (กนง.) ณ ธนาคารแห่งประเทศไทย วันที่ 19 กันยายน 2018 คณะกรรมการมีมติ 5 ต่อ 2 เสียงให้คงอัตราดอกเบี้ยนโยบายไว้ที่ 1.50% ต่อปี โดยในการประชุมครั้งนี้ คณะกรรมการฯ ส่วนใหญ่ยังมองว่านโยบายการเงินที่ผ่อนคลายในระดับปัจจุบันมีส่วนช่วยสนับสนุนการขยายตัวของเศรษฐกิจและสอดคล้องกับกรอบเป้าหมายเงินเฟ้อ จึงเห็นควรให้คงอัตราดอกเบี้ยนโยบายไว้ ขณะที่ กรรมการ 2 ท่านออกเสียงให้ขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบาย 0.25% จาก 1.50% เป็น 1.75% จากความกังวลด้านเสถียรภาพระบบการเงิน และเพื่อเพิ่มขีดความสามารถในการดำเนินนโยบายการเงินในอนาคต

กนง. ประเมินว่าเศรษฐกิจไทยมีแนวโน้มขยายตัวต่อเนื่อง ใกล้เคียงกับที่ประเมินไว้ในการประชุมครั้งก่อน กล่าวคือ การส่งออกสินค้าและการท่องเที่ยวที่ขยายตัวตามเศรษฐกิจโลกยังคงเป็นปัจจัยสำคัญต่อการขยายตัวทางเศรษฐกิจ พร้อมทั้งอุปสงค์ในประเทศที่มีแรงส่งต่อเนื่อง โดย กนง. ได้คงการคาดการณ์การขยายตัวของเศรษฐกิจไทยปี 2018 และ 2019 ไว้ที่ 4.4% และ 4.2% ตามลำดับ นอกจากนี้ กนง. ได้ปรับคาดการณ์การบริโภคและการลงทุนภาคเอกชนขึ้น โดยให้การบริโภค 

ปี 2018 และ 2019 จาก 3.7% และ 3.6% มาอยู่ที่ 4.2% และ 3.7% ตามลำดับ และให้การลงทุนปี 2018 ไว้เท่าเดิมที่ 3.7% แต่ปรับเพิ่มประมาณการการลงทุนในปี 2019จาก 4.4% มาอยู่ที่ 4.5%

อย่างไรก็ตาม หนี้ภาคครัวเรือนยังอยู่ในระดับสูง จึงทำให้กำลังซื้อฟื้นตัวอย่างค่อยเป็นค่อยไป นอกจากนี้ เศรษฐกิจไทยยังมีความเสี่ยงด้านต่ำและเผชิญความไม่แน่นอนจากนโยบายกีดกันทางการค้าของสหรัฐฯ ที่อาจประกาศเพิ่มเติมและมาตรการตอบโต้จากประเทศคู่ค้าสำคัญ รวมถึงความเสี่ยงด้านภูมิรัฐศาสตร์

กนง. มองอัตราเงินเฟ้อทั่วไปเฉลี่ยทั้งปียังมีทิศทางเพิ่มขึ้นอย่างค่อยเป็นค่อยไปใกล้เคียงกับที่ประเมินไว้เดิม แต่มีความเสี่ยงด้านต่ำจากราคาอาหารสดที่ผันผวนสูงตามสภาพภูมิอากาศและปริมาณผลผลิต ส่วนเงินเฟ้อพื้นฐานมีแนวโน้มเพิ่มขึ้นช้ากว่าที่ประเมินไว้เดิมบ้างตามแรงกดดันเงินเฟ้อด้านอุปสงค์ที่ปรับสูงขึ้นอย่างค่อยเป็นค่อยไป นอกจากนี้ กนง. ประเมินว่าการเปลี่ยนแปลงเชิงโครงสร้างอาจส่งผลให้อัตราเงินเฟ้อเพิ่มขึ้นได้ช้ากว่าในอดีต แม้ว่าเศรษฐกิจจะขยายตัวได้เต็มตามศักยภาพแล้วก็ตาม สำหรับคาดการณ์เงินเฟ้อของสาธารณชนโดยรวมค่อนข้างทรงตัว โดย กนง.ได้คงประมาณการอัตราเงินเฟ้อทั่วไปปี 2018 ไว้เท่าเดิมที่ 1.1% และปรับประมาณการสำหรับปี 2019 ลงจาก 1.2% มาอยู่ที่ 1.1% สำหรับประมาณการอัตราเงินเฟ้อพื้นฐานของปี 2019 นั้น มีการปรับลดลงจาก 0.9% มาอยู่ที่ 0.8%

นง. ประเมินว่าภาวะตลาดการเงินโดยรวมยังคงผ่อนคลาย และเห็นควรให้ติดตามภาวะการแข่งขันในตลาดสินเชื่อเพื่อที่อยู่อาศัย และพฤติกรรมการก่อหนี้ของภาคครัวเรือนอย่างใกล้ชิด โดยระบุว่า ภาวะการเงินโดยรวมอยู่ในระดับผ่อนคลายและเอื้อต่อการขยายตัวของเศรษฐกิจ สภาพคล่องในระบบการเงินอยู่ในระดับสูง อัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงยังคงอยู่ในระดับต่ำ 

ทำให้ภาคเอกชนสามารถระดมทุนได้ต่อเนื่อง โดยสินเชื่อขยายตัวในอัตราที่สูงขึ้น ด้านเงินบาทแข็งค่าขึ้นเทียบกับเงินสกุลภูมิภาคจากความกังวลเกี่ยวกับเสถียรภาพด้านต่างประเทศ และเห็นควรให้ติดตามสถานการณ์อย่างใกล้ชิดต่อไป อย่างไรก็ดี กนง. แสดงความเป็นห่วงต่อประเด็นเสถียรภาพระบบการเงิน โดยกล่าวว่า จะติดตามภาวะการแข่งขันในตลาดสินเชื่อเพื่อที่อยู่อาศัยซึ่งส่งผลให้มาตรฐานการปล่อยสินเชื่อลดลง และมีอุปทานคงค้างของอาคารชุดในบางพื้นที่ รวมทั้งจะติดตามพฤติกรรมการก่อหนี้ของภาคครัวเรือนเนื่องจากสถานะหนี้ครัวเรือนยังไม่ดีขึ้น รวมไปถึงความสามารถในการชำระหนี้ของภาคธุรกิจ SMEs

อีไอซีคาด กนง. น่าจะขึ้นดอกเบี้ยนโยบายในการประชุมช่วงต้นปี 2019 หรืออย่างเร็วในช่วงการประชุมเดือนธันวาคม 2018 เพื่อดูความชัดเจนของเงินเฟ้อ 

อีไอซีประเมินว่า กนง. เสียงส่วนใหญ่ยังไม่ปรับขึ้นดอกเบี้ยในรอบนี้ เนื่องจากอยากรอดูความชัดเจนของค่าเฉลี่ยอัตราเงินเฟ้อของทั้งปีซึ่งแม้ในปัจจุบันจะอยู่ในกรอบแต่ยังใกล้ขอบล่างของเป้าหมายและมีความเสี่ยงด้านต่ำอีกด้วย โดยอีไอซีมองว่า อัตราเงินเฟ้อทั่วไปในช่วงที่เหลือของปีมีแนวโน้มชะลอลงจากฐานสูงของราคาน้ำมันในช่วงไตรมาสที่4 ของปีที่แล้ว ขณะที่ราคาอาหารสดยังมีแนวโน้มถูกกดดันจากปริมาณผลผลิตที่ยังสามารถออกสู่ตลาดได้มากจากสภาวะอากาศที่เอื้ออำนวย จึงเป็นผลให้อัตราเงินเฟ้อทั่วไปในช่วงที่เหลือของปีจะมีแนวโน้มชะลอลงอีก นอกจากนั้น ยังมีความกังวลต่อเศรษฐกิจไทยที่แม้จะขยายตัวได้ดี แต่มีความเสี่ยงด้านต่ำจากสงครามการค้าที่อาจกระทบต่อการส่งออกและการท่องเที่ยวให้ต่ำกว่าคาดได้ อีไอซีจึงมองว่า กนง. จะรอดูความชัดเจนของข้อมูลทางเศรษฐกิจต่อไป (data dependent) เพื่อให้แน่ใจว่าการขึ้นดอกเบี้ยนโยบายจะไม่กระทบต่อแนวโน้มการขยายตัวทางเศรษฐกิจ และอัตราเงินเฟ้อทั่วไปสามารถทรงตัวอยู่ในกรอบเป้าหมายของปี 2018 ได้

อีไอซีคาดว่า กนง. จะขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายจาก 1.50% เป็น 1.75% ในช่วงต้นปีหน้า หรืออย่างเร็วในช่วงการประชุมเดือนธันวาคมปีนี้ โดยสาเหตุหลักมาจากความกังวลในเรื่องเสถียรภาพระบบการเงิน และความจำเป็นของการสร้างขีดความสามารถในการดำเนินนโยบายทางการเงิน (policy space) ในอนาคต โดย กนง. ได้สื่อสารว่า มีความกังวลอย่างต่อเนื่องกับการประเมินความเสี่ยงที่ต่ำกว่าที่ควรภายใต้ภาวะดอกเบี้ยต่ำ รวมทั้งแสดงความกังวลมากขึ้นในช่วงหลังต่อการก่อหนี้ใหม่ในภาคครัวเรือนที่เร่งตัวขึ้น และมองว่า อัตราดอกเบี้ยที่ต่ำมากอย่างต่อเนื่องยาวนานเป็นปัจจัยหนึ่งที่ทำให้เกิดการสะสมความเปราะบางซึ่งอาจนำไปสู่ปัญหาเสถียรภาพระบบการเงินในอนาคต

นอกจากนี้ ช่องว่างการผลิต (output gap) ที่ปิดลงในไตรมาสแรกของปี และเศรษฐกิจที่มีแนวโน้มขยายตัวเหนือระดับศักยภาพต่อไป ทำให้ กนง. จะสามารถปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายได้หากพิจารณาโดยใช้เกณฑ์ด้านการขยายตัวทางเศรษฐกิจ และสื่อสารว่าความจำเป็นของการคงดอกเบี้ยนโยบายในระดับต่ำมากมีน้อยลง ในระยะข้างหน้าเศรษฐกิจอาจเผชิญหน้ากับปัจจัยลบที่ทำให้เศรษฐกิจถดถอย ซึ่ง กนง. จำเป็นต้องใช้นโยบายการเงินแบบผ่อนคลายเพื่อกระตุ้นเศรษฐกิจ จึงมีความจำเป็นที่ต้องสร้างขีดความสามารถในการดำเนินนโยบายทางการเงิน (policy space) ไว้เพื่อรองรับกับวัฏจักรเศรษฐกิจที่อาจชะลอลงในระยะข้างหน้า

อีไอซีมองว่า วัฏจักรการขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายในรอบนี้จะเป็นการปรับขึ้นอย่างค่อยเป็นค่อยไป และจุดสูงสุดของอัตราดอกเบี้ยนโยบายในวัฏจักรนี้จะต่ำกว่าวัฏจักรในอดีต หากพิจารณาวัฏจักรดอกเบี้ยขาขึ้นในอดีตจะพบว่า อัตราการขึ้นดอกเบี้ยนนโยบายจะค่อนข้างเร็ว ประมาณ 2% ต่อปี เนื่องจากอัตราเงินเฟ้อของไทยในช่วงนั้นค่อนข้างสูง ซึ่งเป็นผลจากราคาน้ำมันที่เพิ่มสูงขึ้นอย่างรวดเร็ว จึงทำให้ กนง. ต้องรีบปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายอย่างต่อเนื่องเพื่อลดความร้อนแรงของเศรษฐกิจและรักษาระดับของอัตราเงินเฟ้อให้อยู่ในกรอบเป้าหมาย แต่ในช่วงทศวรรษที่ผ่านมา แนวโน้มค่าเฉลี่ยอัตราเงินเฟ้อของไทยได้ปรับตัวลดลง เนื่องด้วยปัจจัยเชิงโครงสร้างทางเศรษฐกิจที่เปลี่ยนแปลงไป จากกระแสโลกาภิวัตน์ การขยายตัวของ e-commerce ที่ทำให้เกิดการแข่งขันด้านราคา การพัฒนาของเทคโนโลยีที่เพิ่มประสิทธิภาพและลดต้นทุนการผลิต รวมไปถึงการเข้าสู่สังคมผู้สูงอายุ ทำให้ความต้องการใช้เงินเพื่อการลงทุนในช่วงที่ผ่านมาอยู่ในระดับต่ำเมื่อเทียบกับการออม ด้วยเหตุนี้ความจำเป็นที่ กนง. ต้องรีบปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยอย่างรวดเร็วจึงลดน้อยลง นอกจากนี้ หนี้ครัวเรือนที่ปรับขึ้นจาก 40% ต่อ GDP ในปี 2003 มาอยู่ที่ 78% ต่อ GDP ในปัจจุบัน จะทำให้การขึ้นอัตราดอกเบี้ยส่งผลกระทบต่อเศรษฐกิจมากขึ้น เพราะภาระการชำระหนี้เพิ่มสูงขึ้นมากกว่าในอดีต โดยเฉพาะอย่างยิ่งในช่วงนี้ที่คุณภาพสินเชื่อเพื่อการบริโภค และ สินเชื่อ SME ยังคงโน้มแย่ลง ดังนั้น กนง. น่าจะปรับขึ้นดอกเบี้ยอย่างค่อยเป็นค่อยไปในวัฎจักรดอกเบี้ยขาขึ้นรอบนี้