SCB CIO มองแนวโน้มดอกเบี้ยธนาคารกลางหลักใกล้หยุดขึ้นแล้ว แต่ยังไม่ปรับลง และคงอยู่ในระดับสูง ขณะที่เศรษฐกิจสหรัฐฯ และยุโรป คาดว่าจะถดถอยแบบไม่รุนแรง ส่วนกลุ่มตลาดเกิดใหม่เอเชีย เศรษฐกิจฟื้นตัวต่ำกว่าคาด แต่ยังฟื้นตัวต่อเนื่อง แนะนำตั้งรับเศรษฐกิจถดถอยด้วยพันธบัตรรัฐบาลประเทศพัฒนาแล้ว ลดสัดส่วนหุ้นกลุ่ม Growth ของสหรัฐฯ ที่มูลค่าเริ่มตึงตัว และหุ้นยุโรปที่กำไรจะถูกกระทบจากเงินเฟ้อสูงยืดเยื้อ ทยอยสับเปลี่ยนเข้าหุ้นกลุ่ม Defensive สหรัฐฯ รวมถึงหุ้นจีน A-Share และหุ้นไทย ที่มูลค่ายังน่าสนใจ 

ดร.กำพล อดิเรกสมบัติ ผู้อำนวยการอาวุโส และหัวหน้าทีม SCB Chief Investment Office (SCB CIO) ธนาคารไทยพาณิชย์  เปิดเผยว่า ธนาคารกลางหลักส่งสัญญาณใกล้จบรอบการขึ้นดอกเบี้ยแล้ว ส่วนการลดดอกเบี้ยเป็นเรื่องของปีหน้า โดยเศรษฐกิจสหรัฐฯ ส่งสัญญานชะลอตัว แต่เงินเฟ้อที่ยังอยู่ในระดับสูงกว่าเป้าหมาย ทำให้ธนาคารกลางสหรัฐฯ (Fed) ยังต้องคงดอกเบี้ยนโยบายไว้ในระดับสูง (5.5%) ในปี 2566 ขณะที่ ธนาคารกลางยุโรป (ECB) ต้องขึ้นดอกเบี้ยต่อ ส่วนธนาคารกลางญี่ปุ่น (BOJ) ต้องเริ่มส่งสัญญาณปรับนโยบายการควบคุมเส้นอัตราผลตอบแทน (Yield Curve Control) หลังเงินเฟ้อยังสูงขึ้น ด้าน ธนาคารกลางจีน (PBOC) และธนาคารกลางเวียดนาม (SBV) เริ่มผ่อนคลายนโยบายการเงินและการคลัง หลังเศรษฐกิจฟื้นแต่ช้ากว่าคาด

ทั้งนี้  SCB CIO มองว่า เศรษฐกิจสหรัฐฯ และยุโรป ชะลอตัวและอาจเข้าสู่ภาวะถดถอยแต่จะไม่รุนแรง โดยในส่วนของ เศรษฐกิจสหรัฐฯ มีแนวโน้มชะลอลงชัดเจน แต่ตลาดแรงงานเป็นเครื่องจักรหลักที่ทำให้เศรษฐกิจอาจถดถอยแต่ไม่รุนแรง  โดยล่าสุด Fed ปรับลดคาดการณ์อัตราการว่างงานปี 2566 ลงจาก 4.5% เป็น 4.1% ขณะที่ เศรษฐกิจยุโรปเริ่มมีสัญญาณแผ่วลง หลังเศรษฐกิจเยอรมันเข้าสู่ภาวะเศรษฐกิจถดถอยทางเทคนิคในช่วงไตรมาส 1/2566 จากอัตราเงินเฟ้อและดอกเบี้ยที่สูงต่อเนื่อง

ขณะที่ เศรษฐกิจตลาดเกิดใหม่ในเอเชีย (EM Asia) แม้การฟื้นตัวช้ากว่าคาดในช่วงครึ่งแรก แต่มีแนวโน้มฟื้นตัวได้ต่อเนื่อง โดยเศรษฐกิจจีนช่วงที่ผ่านมาฟื้นตัวแบบไม่ทั่วถึงและช้ากว่าคาด แต่ล่าสุดภาครัฐเริ่มส่งสัญญาณผ่อนคลายนโยบายการเงินด้วยการลดดอกเบี้ย และมีแนวโน้มผ่อนคลายมาตรการการคลังเพิ่มเติมอีก ส่วนเศรษฐกิจไทยยังคงฟื้นตัวต่อเนื่องจากการบริโภคและภาคบริการ แม้ความไม่แน่นอนทางการเมืองยังกดดันการลงทุน  ด้านเศรษฐกิจเวียดนามยังมีแนวโน้มฟื้นตัวช้าจากการหดตัวของภาคการส่งออก และการฟื้นตัวช้าของภาคอสังหาริมทรัพย์  

สำหรับปัจจัยความเสี่ยงที่ต้องระวัง คือ ในกรณีเลวร้าย (worse case scenario) เราเชื่อว่าปัจจัยสำคัญที่จะทำให้เศรษฐกิจสหรัฐฯ ถดถอยรุนแรงกว่าที่คาด คือ เงินเฟ้อมีแนวโน้มยืดเยื้อ จนทำให้ Fed ต้องขึ้นดอกเบี้ยต่อเนื่อง ช่วงครึ่งหลังของปี 2566 และอาจลุกลามส่งผลต่อเศรษฐกิจโลก โดยเฉพาะ EM Asia ที่พึ่งพาการส่งออกค่อนข้างมาก ซึ่งในกรณีนี้ SCB CIO คาดว่า จะทำให้ธนาคารกลางส่วนใหญ่ที่มีการกำหนดขีดความสามารถในการดำเนินนโยบายการเงิน (policy space) ไว้อยู่แล้ว จะสามารถลดดอกเบี้ยได้ในช่วงครึ่งปีแรกของปี 2567 เพื่อประคับประคองเศรษฐกิจ จากเดิมที่ขึ้นดอกเบี้ยต่อเนื่องช่วงที่ผ่านมา 

ดร.กำพล กล่าวว่า ในไตรมาส 3/2566 นี้ SCB CIO แนะนำวางกลยุทธ์ลงทุนตั้งรับเศรษฐกิจถดถอยด้วยพันธบัตรรัฐบาล พร้อมลดสัดส่วนการลงทุนในหุ้นกลุ่มเติบโต(Growth) ของสหรัฐฯ และหุ้นยุโรป หลังมูลค่าเริ่มตึงตัวแล้ว โดยแนะนำให้สับเปลี่ยนเงินลงทุนเข้าไปยังหุ้นกลุ่มเชิงรับ (Defensive) ในสหรัฐฯ รวมถึงเพิ่มสัดส่วนหุ้น EM Asia โดยเน้นหุ้น จีน A-share และหุ้นไทย ที่มูลค่ายังน่าสนใจ

เรามองการตั้งรับเศรษฐกิจชะลอตัวด้วยการทยอยสะสมพันธบัตรรัฐบาล โดยยังคงมุมมองว่า อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ มีแนวโน้มลดลงในช่วง 6-12 เดือนข้างหน้าจากเงินเฟ้อที่ชะลอ การหยุดขึ้นดอกเบี้ยในช่วงครึ่งหลังปี 2566 และมีแนวโน้มลดดอกเบี้ยในช่วงครึ่งแรกปี 2567 แต่เราปรับมุมมองในหุ้นกู้คุณภาพสูง (IG) ลงเป็น Neutral จากความเสี่ยงด้านส่วนต่างของผลตอบแทน (spread) ของหุ้นกู้กลุ่มที่อยู่ในระดับลงทุนได้ (Investment Grade) ระดับกลาง หรือ medium grade (A+ ถึง BBB-) ที่จะถูกกระทบจากความเสี่ยงเศรษฐกิจถดถอย 

ส่วนหุ้นสหรัฐฯ และยุโรป เราแนะนำให้ปรับลดสัดส่วน เนื่องจากมูลค่าเริ่มตึงตัวแล้ว โดยถึงแม้แม้ดอกเบี้ยยังอยู่ในระดับสูง รวมถึงเศรษฐกิจมีแนวโน้มชะลอลง แต่หุ้นสหรัฐฯ โดยเฉพาะหุ้นเติบโตในกลุ่มเทคโนโลยี มีการปรับตัวขึ้นอย่างรวดเร็วในช่วงที่ผ่านมาจนมูลค่า S&P500 (fwd P/E 19.1x; +0.1 sd) ปรับเพิ่มขึ้นมาก และ Nasdaq100  (fwd P/E 26.5x; +1.0 sd) เริ่มตึงตัว รวมถึงหุ้นยุโรป (fwd P/E 12.5x; -1 sd) ที่ในระยะข้างหน้าการฟื้นตัวของเศรษฐกิจและผลกำไรมีโอกาสได้รับผลกระทบจากเงินเฟ้อและดอกเบี้ยสูงที่ยืดเยื้อ จึงแนะนำสับเปลี่ยนเข้าลงทุนหุ้นกลุ่ม Defensive ในสหรัฐฯ ที่มีผลกำไรแข็งแกร่ง แม้ในช่วงเศรษฐกิจถดถอย รวมถึงมูลค่ายังน่าสนใจ เช่น กลุ่มโครงสร้างพื้นฐาน หรือ Utilities (fwd P/E 17x; -1.1 sd) และกลุ่มสินค้าอุปโภคบริโภคที่จำเป็นต่อการดำรงชีวิต หรือ Consumer staples (fwd P/E 19.7x; ค่าเฉลี่ย 5 ปี)

นอกจากนี้ ยังแนะนำให้เพิ่มหุ้น EM Asia เน้น จีน A-share (มุมมอง Positive) และหุ้นไทย (มุมมอง Slightly Positive) ที่มูลค่ายังน่าสนใจ โดยในส่วนของหุ้นจีน A-Share นอกจากการฟื้นตัวของผลประกอบการ ยังมีทิศทางการผ่อนคลายนโยบายการเงินเป็นอีกปัจจัยสนับสนุนตลาดหุ้นจีนที่มีมูลค่าค่อนข้างถูกเมื่อเทียบกับในอดีต (fwd P/E 11.3x; -0.5 sd) และเมื่อเทียบกับ MSCI world (fwd P/E เปรียบเทียบกันหุ้นจีน discount -1 sd) สำหรับหุ้นไทย แม้จะยังได้รับแรงกดดันจากความไม่แน่นอนทางการเมือง แต่จากแนวโน้มเศรษฐกิจและผลประกอบการบริษัทจดทะเบียนที่ได้แรงหนุนจากการฟื้นตัวต่อเนื่องของการท่องเที่ยว ภาคบริการและการจ้างงาน เรายังคงแนะนำทยอยสะสมหุ้นไทย  (fwd P/E 15.3x;    -0.5 sd) ที่ยังมีมูลค่าถูกกว่าตลาดหุ้นอื่นในอาเซียน 

ขณะเดียวกัน ควรกระจายเงินลงทุนในสินค้าโภคภัณฑ์ เป็นอีกหนึ่งทางเลือกเพื่อป้องกันความเสี่ยง (Hedge) จากเงินเฟ้อที่อาจยืดเยื้อ และความเสี่ยงภูมิรัฐศาสตร์ (Geopolitical risks) โดยจากการวิเคราะห์ของเรา พบว่า การมีสินค้าโภคภัณฑ์เป็นส่วนหนึ่งในพอร์ตลงทุน จะช่วยเพิ่มประสิทธิภาพการลงทุนได้ ซึ่งสัดส่วนที่เหมาะสมอยู่ระหว่าง 5%-10% ตามความเสี่ยงที่รับได้ นอกจากนี้ ในช่วงที่เงินเฟ้อสูงมากกว่าตลาดคาด หุ้นและพันธบัตรมักจะมีการเคลื่อนไหวแปรผันตามกัน (correlation เป็นบวก) ขณะที่สินค้าโภคภัณฑ์จะเคลื่อนไหวไม่สัมพันธ์กับ หุ้น รวมถึงพันธบัตร (correlation เป็นลบ) ดังนั้น จึงทำหน้าที่กระจายความเสี่ยงได้ดี