เหตุใดเศรษฐกิจไทยจึงเติบโตชะลอลงต่อเนื่องตลอดกว่าสองทศวรรษที่ผ่านมา?
เรามักได้ยินคำอธิบายที่ชี้ไปยังปัญหาเชิงโครงสร้าง ไม่ว่าจะเป็นสังคมสูงวัย การสูญเสียความสามารถในการแข่งขันในเวทีโลก หรือการลงทุนภาคเอกชนที่ซบเซา ปัจจัยเหล่านี้ล้วนเป็นข้อเท็จจริงที่ปฏิเสธไม่ได้ แต่คำถามชวนคิดคือ สิ่งเหล่านี้อธิบายศักยภาพที่หายไปของเศรษฐกิจไทยได้ทั้งหมดจริงหรือ? เพราะอีกหนึ่งกลไกพื้นฐานที่สำคัญไม่แพ้กัน คือการมองย้อนกลับมาดูว่า “ทรัพยากรและทุนที่มีอยู่ในระบบเศรษฐกิจ ถูกนำไปใช้อย่างมีประสิทธิภาพเพียงใด”
งานวิจัยล่าสุดของสถาบันวิจัยเศรษฐกิจป๋วย อึ๊งภากรณ์ (PIER) เรื่อง “จัดสรรรันทด: โจทย์ใหญ่ของภาคการเงินในการเพิ่มศักยภาพเศรษฐกิจไทย” ได้ใช้ข้อมูลงบการเงินระดับนิติบุคคลจากกรมพัฒนาธุรกิจการค้า (DBD) ระหว่างปี 2542–2567 ร่วมกับข้อมูลสินเชื่อรายสัญญาที่สถาบันการเงินรายงานต่อธนาคารแห่งประเทศไทย (ธปท.) เพื่อสะท้อนว่า ปัญหาสำคัญของไทยอาจไม่ใช่การมี “ทุนน้อยเกินไป” แต่เป็นภาวะที่ “ทุนอยู่ผิดที่” (capital misallocation) ซึ่งนำไปสู่โจทย์สำคัญเชิงนโยบายว่า เราจะทำอย่างไรให้ทุนไหลไปสู่ธุรกิจที่ใช้ประโยชน์ได้อย่างคุ้มค่าและมีประสิทธิภาพสูงสุด?
1. เศรษฐกิจมหภาคชะลอตัวสะท้อนภาคธุรกิจที่เติบโตช้าลงและมีผลตอบแทนต่อสินทรัพย์ลดลง: ธุรกิจไทยไม่ได้กำไรลดลง แต่ประสิทธิภาพในการใช้สินทรัพย์ลดลง
ภาพเศรษฐกิจมหภาคที่โตช้าสะท้อนผ่านงบการเงินระดับกิจการอย่างชัดเจน โดยการเติบโตของรายได้ภาคธุรกิจ (corporate revenue growth) และการลงทุนภาคเอกชนลดลงอย่างมากตลอดทศวรรษที่ผ่านมา ในขณะเดียวกัน อัตราผลตอบแทนต่อสินทรัพย์ (ROA) ของภาคธุรกิจไทยปรับลดลงต่อเนื่อง จากเฉลี่ย 8.3% ในปี 2556 เหลือเพียง 6.3% ในปี 2567
สิ่งที่น่าสนใจคือ การลดลงของผลตอบแทนนี้ไม่ได้เกิดจากความสามารถในการทำกำไรจากการขาย เพราะอัตรากำไร (Profit Margin) ยังทรงตัวหรือสูงขึ้นในบางกลุ่ม ทว่าเกิดจากประสิทธิภาพในการใช้สินทรัพย์ (asset turnover) ที่ปรับลดลงพร้อมกันในแทบทุกภาคธุรกิจ (จาก 1.24 รอบ เหลือ 0.88 รอบ) ทั้งในภาคการผลิต ภาคบริการดั้งเดิม ภาคบริการสมัยใหม่ และภาคอสังหาริมทรัพย์ ชี้ให้เห็นว่าสินทรัพย์หนึ่งหน่วยในปัจจุบันสร้างรายได้ได้น้อยกว่าเมื่อสิบปีก่อน ปัญหาของภาคธุรกิจไทยจึงไม่ได้อยู่ที่ขายของไม่ได้กำไร แต่อยู่ที่ประสิทธิภาพในการใช้ทรัพยากรที่ถดถอยลงเป็นวงกว้าง
2. ทุนของเศรษฐกิจไทยกำลังอยู่ผิดที่: “ธุรกิจด้อยประสิทธิภาพโต ธุรกิจเก่งกลับหดตัว”
หากกลไกตลาดทำงานได้สมบูรณ์ ทุนย่อมต้องไหลไปหาธุรกิจที่สามารถนำทุนไปใช้ได้คุ้มค่ากว่า เพื่อให้ธุรกิจที่มีประสิทธิภาพขยายการลงทุน และกดดันให้ธุรกิจที่ประสิทธิภาพลดลงค่อย ๆ ปรับตัวหรือออกจากตลาดแต่ภาพที่เกิดขึ้นจริงกลับสวนทาง เมื่อเปรียบเทียบระหว่างปี 2556 กับปี 2567 พบว่า ทุนกลับไหลไปกระจุกตัวอยู่ในกิจการที่ประสิทธิภาพในการใช้สินทรัพย์ลดลง ขณะที่กิจการที่ประสิทธิภาพในการใช้สินทรัพย์สูงขึ้นกลับเติบโตได้จำกัดหรือหดตัวลง ซึ่งสะท้อนว่าทรัพยากรของระบบเศรษฐกิจกำลังไหลไปหล่อเลี้ยงกิจการที่ใช้สินทรัพย์ได้ด้อยประสิทธิภาพกว่าเดิม
3. กลไกสินเชื่ออาจยังจัดสรรทุนไม่สอดคล้องกับประสิทธิภาพของธุรกิจ: “ธุรกิจประสิทธิภาพสูง ได้สินเชื่อสัดส่วนน้อยและจ่ายดอกเบี้ยแพง”
ในบริบทที่ระบบการเงินไทยมีลักษณะเป็น bank-based system ธนาคารจึงมีบทบาทสำคัญอย่างยิ่งในการจัดสรรเงินทุนให้ภาคธุรกิจ โดยสินเชื่อธนาคารคิดเป็นมากกว่าครึ่งหนึ่งของแหล่งเงินทุนของธุรกิจ ประสิทธิภาพการคัดกรองการปล่อยสินเชื่อของธนาคารส่งผลโดยตรงต่อทิศทางการจัดสรรทรัพยากรของประเทศ ข้อมูลเชิงประจักษ์พบความบิดเบี้ยวใน 2 มิติ โดยในด้านการเข้าถึงสินเชื่อ กิจการกว่า 80% ในฐานข้อมูลนิติบุคคลไม่ปรากฏข้อมูลสินเชื่อในระบบธนาคารพาณิชย์เลย และในกลุ่มที่เข้าถึงสินเชื่อได้ กิจการที่มีประสิทธิภาพสูงกลับได้รับสินเชื่อในสัดส่วนที่น้อยกว่า และต้องเผชิญอัตราดอกเบี้ยที่สูงกว่า ซึ่งตรงข้ามกับสิ่งที่ควรเกิดขึ้นหากกลไกสินเชื่อจัดสรรทุนได้มีประสิทธิภาพ
4. SMEs รับเคราะห์สองเด้ง: “เข้าถึงทุนยากกว่า และต้องจ่ายแพงเกินความเสี่ยงจริง”
ความท้าทายนี้ตกอยู่กับกลุ่มวิสาหกิจขนาดกลางและขนาดย่อม (SMEs) มากที่สุด ซึ่งมีการจ้างงานรวมกว่า 13.6 ล้านคน แม้ในกลุ่มธุรกิจที่มีประสิทธิภาพสูงสุด 30% แรก ก็มี SMEs เพียง 1 ใน 5 เท่านั้นที่ได้รับสินเชื่อ (เทียบกับธุรกิจขนาดใหญ่ที่ได้รับกว่า 60%) ซ้ำร้าย SMEs ยังต้องกู้ยืมในอัตราดอกเบี้ยเฉลี่ยสูงถึง 7.8% ขณะที่ธุรกิจขนาดใหญ่จ่ายเพียง 3.9% ถึงแม้ว่ามีประสิทธิภาพใกล้เคียงกัน
เมื่อผู้วิจัยประเมินอัตราดอกเบี้ยตามปัจจัยพื้นฐานและความเสี่ยง (fundamental-based EIR) พบข้อค้นพบสำคัญว่า SMEs ถูกคิดดอกเบี้ยสูงกว่าระดับที่ความเสี่ยงอธิบายได้ (premium) ขณะที่กลุ่มทุนใหญ่ (SiCorp) กลับได้รับดอกเบี้ยต่ำกว่าความเสี่ยงจริง (discount) ผลลัพธ์ดังกล่าวชี้ว่า กลไกราคาสินเชื่ออาจยังสะท้อนศักยภาพและความเสี่ยงของธุรกิจได้ไม่สมบูรณ์ โดยเฉพาะในกลุ่ม SMEs ที่ต้องพึ่งพาเงินทุนภายนอกมาก
5. สินเชื่อมีความกระจุกตัวสูง: “สินเชื่อ 3 ใน 4 อยู่ในมือบริษัทขนาดใหญ่ ขณะที่ SMEs นับแสนรายได้ส่วนแบ่งเพียง 1 ใน 4 ของสินเชื่อ”
โครงสร้างสินเชื่อในระบบธนาคารพาณิชย์สะท้อนความเหลื่อมล้ำในการเข้าถึงทรัพยากรอย่างชัดเจน โดยสินเชื่อกว่า 75% กระจุกตัวอยู่กับธุรกิจขนาดใหญ่เพียง 1.5 หมื่นแห่ง (โดยราว 2 ใน 5 เป็นของกลุ่มเครือข่ายธุรกิจขนาดใหญ่ 25 กลุ่ม หรือ SiCorp ที่กระจุกตัวอยู่ในกิจการราว 1 พันแห่ง ซึ่งดำเนินธุรกิจมานานเฉลี่ย 20 ปี และจ่ายดอกเบี้ยต่ำเพียง 3–4%) ในขณะที่สินเชื่ออีก 25% ที่เหลือ กระจายไปยัง SMEs ราว 1.1 แสนแห่ง ซึ่งจ่ายดอกเบี้ยเฉลี่ย 6% และส่วนใหญ่เป็นธุรกิจอายุน้อย ทำให้พลังขับเคลื่อนเศรษฐกิจของธุรกิจเกิดใหม่ถูกจำกัดลง
นัยเชิงนโยบาย: หันมาแก้ “ประสิทธิภาพการจัดสรรทุน”
โจทย์ของเศรษฐกิจไทยอาจไม่ใช่การมีทุนน้อยเกินไป แต่เป็นการที่ทุนอยู่ผิดที่ ขณะที่กลไกจัดสรรทุนของภาคการเงินยังไม่ได้ช่วยแก้ไขและมีส่วนทำให้ปัญหาดำรงอยู่ต่อไป หากปัญหาอยู่ที่คุณภาพการจัดสรร การเพิ่มปริมาณสินเชื่อในระบบเพียงอย่างเดียวย่อมไม่เพียงพอ และอาจซ้ำเติมปัญหาให้รุนแรงขึ้น แนวนโยบายจึงควรมุ่งยกระดับคุณภาพของการจัดสรรทรัพยากรทางการเงินใน 5 ด้านสำคัญ:
• ลดปัญหาความไม่สมบูรณ์ของข้อมูล (information frictions): การพัฒนาระบบข้อมูลเครดิตให้ครอบคลุมมากขึ้น รวมถึงการส่งเสริมการใช้ข้อมูลทางเลือก (alternative data) ในกระบวนการประเมินสินเชื่อ จะช่วยให้สถาบันการเงินประเมินความเสี่ยงได้แม่นยำขึ้น และเปิดโอกาสให้ธุรกิจที่มีศักยภาพแต่ขาดข้อมูลเข้าถึงแหล่งเงินทุนได้มากขึ้น อีกทั้งพัฒนากลไกตรวจสอบข้อมูลธุรกรรมในห่วงโซ่อุปทาน เพื่อให้สถาบันการเงินประเมินศักยภาพที่แท้จริงได้โดยไม่ต้องพึ่งพาแต่หลักประกัน
• ปรับกลไกค้ำประกันสินเชื่อให้สะท้อนความเสี่ยง: ไม่คิดค่าธรรมเนียมค้ำประกันในอัตราเดียว (flat rate) แต่กำหนดต้นทุนในการเข้าร่วมโครงการตามระดับความเสี่ยงจริง และให้กิจการที่ได้รับประโยชน์ร่วมรับภาระตามความเสี่ยงที่แท้จริงของตน เพื่อรักษาแรงจูงใจในการบริหารความเสี่ยงของทั้งผู้กู้และผู้ให้กู้
• ส่งเสริมการกำหนดอัตราดอกเบี้ยตามความเสี่ยงจริง (risk-based pricing): การกำหนดอัตราดอกเบี้ยที่สะท้อนความเสี่ยงอย่างเหมาะสมจะช่วยให้เงินทุนไหลไปสู่กิจการที่สร้างผลตอบแทนได้ดี ลดภาระดอกเบี้ยที่สูงเกินจริงของธุรกิจที่มีศักยภาพ และเปิดทางให้ทุนไหลไปสู่ธุรกิจที่สร้างผลตอบแทนได้ดี
• เพิ่มทางเลือกและส่งเสริมการแข่งขัน: การมีผู้ให้บริการทางการเงินที่หลากหลายมากขึ้น ตลอดจนการพัฒนาช่องทางระดมทุนรูปแบบใหม่ จะช่วยลดข้อจำกัดในการเข้าถึงเงินทุนและเปิดทางให้ธุรกิจที่มีศักยภาพเติบโตได้มากขึ้น ลดการพึ่งพาช่องทางสินเชื่อธนาคารเพียงอย่างเดียว
• เฝ้าระวังการตั้งราคาต่ำกว่าความเสี่ยง (underpricing of risk): ติดตามพฤติกรรมการคิดดอกเบี้ยต่ำเกินจริงในกลุ่มธุรกิจขนาดใหญ่ เพื่อป้องกันการสะสมความเปราะบางในระบบการเงิน
ท้ายที่สุด ภาคการเงินเป็นเพียงฟันเฟืองหนึ่งในการส่งผ่านทรัพยากร การดำเนินนโยบายจึงต้องเดินหน้าควบคู่ไปกับการสร้างแรงจูงใจให้ภาคธุรกิจยกระดับผลิตภาพของตนเอง การสนับสนุนสภาพคล่องที่ผูกโยงกับเป้าหมายการปรับตัวทางธุรกิจ จึงเป็นกุญแจสำคัญที่จะช่วยให้ทุนของประเทศกลับมาทำงานได้อย่างเต็มศักยภาพและยั่งยืน
อ่านบทความวิจัย aBRIDGEd ฉบับเต็มได้ที่
https://www.pier.or.th/abridged/2026/19/
ข่าวเด่น